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一筆筆BD（businessdevelopment，業(yè)務(wù)發(fā)展）交易訂單讓中國創(chuàng)新藥又香了起來。

據(jù)澎湃新聞記者不完全統(tǒng)計，剛剛過去的5月，至少6家國內(nèi)創(chuàng)新藥企對外官宣了BD交易訂單，大部分是中外藥企之間的跨境合作。重磅BD已然成為催化創(chuàng)新藥二級市場行情的關(guān)鍵因素。在超60億美元的大單官宣之后，三生制藥（1530.HK）5月20日當(dāng)天大漲32%，三生國健（688336）20日和21日收獲兩個漲停板。許多投資者開始關(guān)心，下一筆BD大單花落誰家。

5月國內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)官宣BD交易來源：澎湃新聞記者根據(jù)公開資料梳理

石藥集團（1093.HK）更是開啟了BD交易的“預(yù)告”模式，稱公司有三項潛在交易處于磋商中，單筆潛在總金額約50億美元。盡管石藥集團強調(diào)“潛在交易未必一定會落實”，但5月30日，石藥集團盤中最高漲超12%，收漲6.3%。

全球來看，BD交易早已存在，買方通常是手握充沛現(xiàn)金流的知名大藥企，賣方通常是尚處于臨床研究階段的創(chuàng)新藥企。近兩年，BD賣方越來越多地來自中國創(chuàng)新藥企。華福證券5月27日研報顯示，2020年至2024年，創(chuàng)新藥BD交易總金額從92億美元提高到523億美元，首付款金額從6億美元提升到41億美元。2025年初至今，創(chuàng)新藥出海交易總金額已達455億美元，首付款已達到22億美元，全年有望創(chuàng)新高。

在2025年初的第43屆J.P.摩根醫(yī)療健康大會上，前美國食品藥品監(jiān)督管理局（FDA）局長直言：“2024年FDA批準(zhǔn)的IND（新藥臨床試驗申請）分子中，超過50%的分子都來自中國。”當(dāng)下，BD被視為中國創(chuàng)新藥崛起的一大標(biāo)志。與此同時，中國創(chuàng)新藥也面臨下一個拷問：中國創(chuàng)新藥的潛力是否只能靠BD衡量？BD之后，未來中國創(chuàng)新藥還有哪些增長點？

跨國藥企為何偏愛中國創(chuàng)新藥資產(chǎn)？

自2015年開始，在政策、人才、資本等多因素的推動下，中國創(chuàng)新藥獲得長足發(fā)展，在資本市場一度“靠PPT就可以融資”，但這種熱度并未能持續(xù)。醫(yī)藥魔方數(shù)據(jù)顯示，創(chuàng)新藥一級市場報道的融資額從2013年的36億元增長到了2021年的620億元，到2022年降到了393億元，同比下降36%。

醫(yī)藥向來是一個燒錢的行業(yè)，業(yè)內(nèi)知名的“雙十理論”就指出，做出一個創(chuàng)新藥需要十年時間，花費十億美元。隨著“低垂的果實”越來越少，“雙十”的數(shù)字或還在增長。當(dāng)資本市場遇冷，疊加經(jīng)濟周期調(diào)整、支付政策等多因素的影響，醫(yī)藥領(lǐng)域也迎來了“寒冬”。尚沒有商業(yè)化產(chǎn)品的biotech需要持續(xù)的資金支持，處于創(chuàng)新轉(zhuǎn)型的傳統(tǒng)大藥企也需要開辟國際化的新路徑，實現(xiàn)自我升級。

相比國內(nèi)創(chuàng)新藥企，不少跨國藥企已有上百年的歷史，部分藥企更是手握“銷冠”級別的明星品種，但一個殘酷的事實是，沒有誰可以一直躺在過去的成績單上。以當(dāng)前“銷冠”默沙東的K藥為例，其核心專利將于2028年到期，屆時將面臨一眾生物類似藥的激烈競爭。類似的還有諾和諾德的司美格魯肽，該藥2024年全球收入超過280億美元，但其專利也將在2026年到期。

跨國藥企向來舍得在創(chuàng)新研發(fā)上砸錢，2024年，全球制藥巨頭研發(fā)投入TOP10研發(fā)投入合計超過1200億美元。面對尋找業(yè)績新增長點的痛點，除了自力更生，從0開始自研一款創(chuàng)新藥，“買買買”顯然是一個風(fēng)險更低的方式。有外企高管此前在接受澎湃新聞記者采訪時提到，公司來自外部的研發(fā)管線占比達60%。

創(chuàng)新藥BD交易總金額和首付款金額

一邊是手握在研管線卻缺錢的本土創(chuàng)新藥企，一邊是不缺錢而需要為產(chǎn)品管線注入新血液的跨國藥企，兩者最終牽手可以說是自然而然。一位醫(yī)藥人士在近期的公開會議上分享了一組數(shù)據(jù)：跨國藥企外部采購管線來自中國企業(yè)的比例逐年上升，2020年為10%，到了2023年達到29%，2024年這一比例達到31%。

站在中國藥企視角，國金證券研報指出，我國創(chuàng)新藥出海方式，主要可歸集為三類：“自主出海”“合作出?！薄敖璐龊！?。其中自主及合作出海雖然長期收益大，但壁壘高、風(fēng)險和成本大，而基于我國目前創(chuàng)新藥企所處的發(fā)展階段，借船出海自然成為了目前最適合中國創(chuàng)新藥出海的方式之一。與海外成熟（或已上市）的創(chuàng)新藥及其體系相比，我國創(chuàng)新藥目前發(fā)展正處于成長爆發(fā)期、新分子開發(fā)不斷涌現(xiàn)，為了盡早兌現(xiàn)創(chuàng)新分子價值、分擔(dān)研發(fā)的成本風(fēng)險，國內(nèi)創(chuàng)新藥企更多選擇BD方式將分子海外權(quán)益授出，而BD本質(zhì)是IP的交易而非制造端“有形產(chǎn)品”的轉(zhuǎn)移。

為何偏偏看上了中國創(chuàng)新藥資產(chǎn)？答案之一是性價比高。有醫(yī)藥行業(yè)分析人士認為，當(dāng)下，跨國藥企也在降本增效，雖然相比biotech不差錢，但買管線也會更加謹慎，更傾向于尋找物美價廉的管線。來自中國的創(chuàng)新藥無論是數(shù)量還是質(zhì)量都已獲得關(guān)注。在資本寒冬的大背景下，中國創(chuàng)新藥估值處于低位，此時確實是外企“掃貨”的好時機。

PD-1/VEGF雙抗藥物被不少醫(yī)藥人士視為國產(chǎn)創(chuàng)新藥性價比的代表案例之一。5月20日，三生制藥宣布，與輝瑞就PD-1/VEGF雙抗SSGJ-707在全球（不包括中國內(nèi)地）的開發(fā)、生產(chǎn)、商業(yè)化權(quán)利，首付款潛在總金額超60億美元。有意思的是，輝瑞也曾與美國Summit達成臨床試驗合作，共同推進PD-1/VEGF雙抗依沃西與輝瑞多款抗體偶聯(lián)藥物在多種實體瘤中的聯(lián)合治療應(yīng)用。

依沃西來自中國，由康方生物（9926.HK）自主研發(fā)，該藥因“頭對頭”擊敗K藥而獲得全球矚目。在與輝瑞的臨床試驗合作公布之時，有聲音認為，輝瑞可能有意向通過summit買下這款PD-1/VEGF雙抗，但最終輝瑞用60多億美元直接買下了三生制藥的同靶點藥物。

上述分析人士指出，Summit唯一正在推進的管線就是依沃西，業(yè)內(nèi)普遍認為，該公司有可能被某家跨國藥企收購。在輝瑞與三生官宣達成合作之時，Summit的市值在200億美元左右，此時跨國藥企買下其手中的雙抗授權(quán)，可能也需要200億美元，而直接買另一款來自中國且有還不錯臨床數(shù)據(jù)的同靶點藥物，最高只需要60多億美元，顯然后者更具性價比。

BD能否衡量中國創(chuàng)新藥的價值？

雖然中國創(chuàng)新藥在BD之下顯示出蓬勃生機，但質(zhì)疑的聲音也始終存在，比如有行業(yè)聲音認為，BD是“賣青苗”，外企卷走了中國創(chuàng)新藥成果。也有觀點認為，某些BD“賣虧了”。

此前有海外藥企高管向澎湃新聞記者采訪時指出，BD是一種市場行為，應(yīng)該從商業(yè)化的角度去判斷。對于很多小型biotech而言，BD背后是生存問題，只有活下來，繼續(xù)留在創(chuàng)新藥的牌桌上，才有機會談?wù)撘院蟮拈L遠發(fā)展。也有國內(nèi)藥企高管認為，有些中國創(chuàng)新藥企的現(xiàn)金流不算十分充裕，在談BD合作交易時可能有一些退讓，但最終達成交易，一定是雙方找到了都滿意的平衡點。

NewCo模式架構(gòu)圖

從最初簡單的一款或幾款產(chǎn)品的權(quán)益交易，如今的BD也開始出現(xiàn)新的形態(tài)NewCo（NewCompany）。2024年5月，恒瑞醫(yī)藥（600276.SH；1276.HK）公告稱，將三款GLP-1類創(chuàng)新藥除大中華區(qū)以外的獨家權(quán)利有償許可給美國Hercules。這家美國公司向恒瑞醫(yī)藥支付首付款和近期里程碑款總計1.1億美元，潛在總價值超過60億美元。與此同時，恒瑞醫(yī)藥還取得Hercules公司19.9%的股權(quán)。

簡單來說，NewCo就是將公司產(chǎn)品管線海外權(quán)利授予海外新成立的公司，獲得一定的股權(quán)及資金支持，同時引入海外基金，搭建國際化團隊，實現(xiàn)產(chǎn)品出海。甬興證券2025年4月研報認為，NewCo模式的優(yōu)勢有兩大方面，一是相比于傳統(tǒng)BD給跨國藥企，NewCo可以將更早期的潛力管線實現(xiàn)出海，而無需等待成熟的臨床數(shù)據(jù)，可以借助海外資本，實現(xiàn)研發(fā)項目的國際化定價；二是收益模式更加科學(xué)、交易對象更加多元化，對應(yīng)BD成功的概率也更大。預(yù)計未來NewCo模式仍將是創(chuàng)新藥出海的重要模式。

NewCo模式下的跨境交易依然在持續(xù)。5月27日，岸邁生物宣布，與JuriBiosciences簽訂一項全球許可協(xié)議，授予后者用于治療轉(zhuǎn)移性前列腺癌的靶向KLK2和CD3開發(fā)的TCE全球獨家權(quán)利。岸邁生物有權(quán)收取高達2.1億美元的資金，包括首付款，和開發(fā)、注冊和商業(yè)化相關(guān)的里程碑付款，以及特許權(quán)使用費。據(jù)悉，Juri是一家整合專用資本與自有生物技術(shù)研發(fā)中心的風(fēng)險投資公司TCGLabsSoleil旗下投資組合公司。雖然官方并未披露岸邁生物是否持有Juri股權(quán)，但從目前信息來看，Juri確實屬于一家NewCo，這筆交易也被視為NewCo模式落地的實例。

一位國內(nèi)某藥企高管在接受澎湃新聞記者采訪時表示，NewCo形式是一個非常好的探索，可以讓國內(nèi)藥企把更多的未來價值留在公司內(nèi)部。在這個過程中，本土藥企也可以繼續(xù)學(xué)習(xí)和發(fā)展，跟著新公司一起慢慢長大，這也是本土藥企實現(xiàn)國際化戰(zhàn)略的途徑。

未來增長點在哪里？

大大小小的BD交易除了在二級市場掀起波瀾，相關(guān)成果也開始逐步兌現(xiàn)，并直接體現(xiàn)在相關(guān)藥企的業(yè)績上。2024年，百利天恒（688506）、科倫博泰生物（6990.HK）、和譽醫(yī)藥（2256.HK）等創(chuàng)新藥企實現(xiàn)扭虧，核心動力大都是BD交易的確認收入。

創(chuàng)新藥國內(nèi)轉(zhuǎn)國外交易總金額top10

類似扭虧的還有康方生物。2022年，康方生物與美國Summit就依沃西的全球開發(fā)達成合作，首付款5億美元，交易潛在最高總金額達到50億美元，刷新了當(dāng)時中國創(chuàng)新藥授權(quán)交易總金額的最高紀(jì)錄。靠這筆交易，康方生物在2023年扭虧。不過，到了2024年康方生物再次扭虧，原因是2024年商業(yè)授權(quán)收入較2023年的29.23億元大減超過95%。

如何讓BD不再是“一次性交易”，國內(nèi)藥企也開始有不同的探索。復(fù)宏漢霖高管此前在接受媒體采訪時就表示，對于BD交易來說，只有走過臨床研發(fā)，最終成功注冊上市并取得銷售額才能稱得上是閉環(huán)。對于BD，公司并非單純追求短期內(nèi)的大額營收，而是致力于發(fā)揮公司在產(chǎn)品開發(fā)、注冊、生產(chǎn)等環(huán)節(jié)的累積優(yōu)勢，推動產(chǎn)品在當(dāng)?shù)厥袌雎涞?，從長遠看，里程碑和產(chǎn)品上市后的收益能為公司帶來持續(xù)的營收。

“一款在研產(chǎn)品被買下權(quán)益后，其推進速度受到買方大藥企研發(fā)優(yōu)先級、同類產(chǎn)品市場競爭格局等多種因素的影響。對于賣方而言，除了首付款是實打?qū)嵉氖杖?，其他里程碑款項往往需要滿足一定的條件才能觸發(fā)，這導(dǎo)致首付款后授權(quán)收入存在不穩(wěn)定和不確定性。這也是為什么當(dāng)下BD首付款金額越高，市場關(guān)注度越大。另外，也有不少BD最終因為一些原因終止。”某國內(nèi)藥企人士認為，BD收入是創(chuàng)新藥企短期內(nèi)的“輸血”，想要長期發(fā)展，依然要依靠自身“造血”能力，通過創(chuàng)新成果的兌現(xiàn)，支撐業(yè)績的持續(xù)增長，才能成為比肩當(dāng)下跨國藥企的創(chuàng)新大藥企。

無論何種模式的BD，指向的都是中國創(chuàng)新藥的出海之路。中國創(chuàng)新藥如何在中國這個全球第二大醫(yī)藥健康市場實現(xiàn)“高投入-高回報-高投入”的正向商業(yè)循環(huán)，也是眾多行業(yè)人士的期待。

政策端已經(jīng)有利好消息。2024年7月，國務(wù)院常務(wù)會議審議通過《全鏈條支持創(chuàng)新藥發(fā)展實施方案》。會議指出，要全鏈條強化政策保障，統(tǒng)籌用好價格管理、醫(yī)保支付、商業(yè)保險、藥品配備使用、投融資等政策，優(yōu)化審評審批和醫(yī)療機構(gòu)考核機制，合力助推創(chuàng)新藥突破發(fā)展。此后，多地在鼓勵創(chuàng)新藥械發(fā)展方面也給出了支持政策。

在支付端，2025年1月，國家醫(yī)保局召開支持創(chuàng)新藥發(fā)展企業(yè)座談會。會議指出，下一步國家醫(yī)保局將著力完善“1+3+N”多層次保障體系，拓寬創(chuàng)新藥支付渠道；探索建立丙類藥品目錄，引導(dǎo)惠民型商業(yè)健康保險將創(chuàng)新藥納入保障責(zé)任。